城投债“盛宴”余音：何处再觅高收益？

众多债券私募基金，乃至公募基金的涌入，让这个市场也“卷”了起来。数据显示，今年7月，高收益城投债成交量在高收益债市场上占比高达81.8%。

资金的热捧，也体现在了价格上。今年以来，高收益城投债收益率进入快速下行通道，多笔城投债的收益率半年内在汹涌的买盘推动下下行了数百个基点。

高收益城投债受热捧

今年以来，高收益城投债成为高收益债券市场上炙手可热的品种，也是多数债券私募基金青睐的投资品种和最重要收益来源。

据业内人士统计，以收益率8%为标准，7月高收益债成交笔数共计3167笔，成交量共计734.7亿元。行业结构上，城投债、房地产业债、产业类债、产能过剩行业债券成交量占比分别为81.8%、13.3%、4.8%和0.1%。

从交易员提供的数据具体来看，“22潍滨02”的收益率从年初报价的16%下行200个基点至14%，“20贵安G3”从年初报价的15.7%下降至12.4%，而“17昆投02”报价则从年初的16%下降至11.9%，“10泰达01”报价则从年初的10.5%下降至8.11%，“PR鱼台01”报价从10%下降至7.66%。

海南善择私募基金认为，尽管近十年来业内对城投债的非议不绝于耳，但目前城投债仍未出现实质性的违约，较多投资者对城投债比较认可。高收益城投债买盘、卖盘一直以来都比较活跃，流动性较好。

“‘网红’城投城市的普遍特点是区域城投公司有息债务负担重、债务的期限结构不合理、短期偿债压力大，对这些网红城市更需要关注其政府态度及债务品种之间的腾挪情况。”海南善择相关人士称。

事实上，一些“网红”城投城市如潍坊、兰州等地一直在积极进行自身债务优化。8月4日上午，潍坊市人民政府与工商银行山东省分行签署全面战略合作协议。根据协议，工商银行山东省分行将在3年内为潍坊市新增500亿元以上的融资支持。海益基金也表示，近年来，甘肃省和兰州市政府也已推出一系列债务化解举措，比如设立兰州市信用保障基金和甘肃国企信用保障基金，多次强调保障债券刚性兑付。今年以来，兰州城投债大部分已到期兑付，其城投债存量规模已经从2020年末的375亿元左右的高位下降至目前的几十亿元体量。

“未来，我们看好负面信息已被市场逐步消化吸收、全省上下高度重视债务风险管控化解、对标债持续释放保兑付决心的省份；或者从全省来看，基本面尚可，部分弱区域有望获得更多省内资源的城市。”海益基金称。

多策略选取适宜标的

虽然高收益城投债的存量大，但众多私募基金甚至公募基金加入这个赛道，也使得近期市场上出现了“资产荒”。

此时，该如何选择标的？海益基金表示，会考量区域的综合实力，例如经济水平、财政实力、债务压力、融资环境等。也会考虑政府对城投的支持意愿，例如地方政府对债务管控的态度、区域金融资源协调能力、债务影响力、关联风险、城投属性、以及城投自身资质等。

海南善择私募基金认为，地方政府的支持对城投债偿还非常重要，政府能力更体现在地方政府的行政级别和可用资源。对于欠发达地区，会选择省会城市城投公司进行投资；对于发达地区，可以下沉到地级市及核心区级城投公司，这些地区地方政府的资源调动和协调力较强。

而对于具体个券的选择，海南善择私募基金表示，在选择城投公司时，其要求公司的城投属性强且地方政府支持力度大，在债务结构方面，要求非标融资占比较低。对于有担保的城投债，要看担保方的资质是否高于被担保方，只有高于被担保方才有增信作用。

海南善择私募基金进一步表示，对于区域债务的存量，其关注区域存续债券的同时，也关注政府债务及区域所有城投公司总有息债务情况，以衡量地方债务负担。

此外，多位市场人士也对上海证券报记者表示，选择高收益城投债个券的核心是其存量债务要少、其项目有可回流的现金流。

具备“分期偿还本金”“底层项目能产生现金流”特征的“PR城投债”被认为是不错的选择。一位资深市场人士表示，“PR债”指在债券存续期内，把原本要在到期一次性付清的本金，按照一定比例提前分期偿还。这种还本付息方式通常见于底层项目能够产生现金流，并以项目的产生的现金流来归还债券本息的债券。

红利将退，机构寻求转型

城投债高收益率的情况并不可持续。在隐性债务化解的背景下，未来城投公司的融资成本会恢复正常水平。

海益基金表示，对于高收益城投债来说，安全性增强、风险降低、收益率下行是趋势。同时高收益城投债市场收益波动在加大。

海南善择私募基金则表示，随着一揽子化债方案落地，城投债的收益率还将继续下行，在现阶段，选择风险可控、性价比高的城投债，适度拉长久期是非常有必要的。

“另外，在货币政策保持较宽松状态，利率水平将维持低位甚至下行的背景下，可择机投资国债期货，提升产品收益。”海南善择私募基金称。

在利率下行的背景下，不同的机构也在寻找不同的转型路径。有在积极向“宏观对冲”基金方向转型的债券私募，也有将投资标的转向“中资美元债”市场的机构，还有大力发展可转债量化投资以及国债期货CTA策略的机构。

Choice数据显示，目前城投美元债存量共606只，规模为947.2亿美元。在基准收益率较高的背景下，城投美元债的发行利率还维持在较高的水平。中资美元债市场，或将成为不少机构未来进一步布局的方向。

“要居安思危，一种投资策略不可能管用一辈子，也不可能靠一种资产永远赚钱。”一位私募基金高管说。